投資家行動に基づく証券市場の制度設計

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近年の証券取引の高速化や、取引所以外の様々な「取引の場」を用いた取引が可能となったことから、投資家の意図に関わらず不正取引が行いやすい環境となっている。このような環境下において、法律による規制・罰則を強化することにより、ある程度の取引市場の公正及び効率性は保たれている一方、高速取引や自動取引による「意図せざる」不正取引については、制御をすることへの難しさを持ち合わせている。本研究においては、大量の株式の取引・執行を行う年金基金や信託銀行等の機関投資家が、効率的・最適な執行をおこなうとした仮定の下で、取引所外の取引がどのような形態であれば、すなわちどれほどの手数料を投資家に要求すれば意図せざる不正取引をも防ぐことができるのかについての考察を行っている。具体的には、取引所における価格を参照する取引所外の取引を、取引所取引と並行して用いる事により、原理的には容易に相場操縦が可能となることから、証券の大量の注文で価格に影響を与えてしまう機関投資家が、取引所外の取引の場を利用した自動取引により、どれほどの利益をこの相場操縦によりあげることが可能であるかを算出し、これを取引所外の「取引の場」を提供する主体が設定する手数料として与えている。さらに、様々な価格モデルを用いこの手数料をバックテストにより数値的に示しており、これにより設定する価格モデルによって、相場操縦をおこなうことのできない取引所外取引における手数料水準が大きく変わることを示した。また、用いる価格モデルにおけるパラメータを異なる市場環境の下で様々に推定することで、用いる市場環境により手数料が影響を受けることを確かめた。