Real Option Analysis on Institutional Investor Motivation for Engagement Activities

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1990年代初頭、わが国では金融機関や事業法人が上場企業株式の70％を保有していた。ところが、今日では国内外の機関投資家の株式保有比率は50％を超え、経営者のモニタリングの主体は、メインバンクや企業集団から機関投資家へと大きく転換した。これまでの銀行や事業会社によるガバナンスとは異なり、パッシブ運用を主とするインデックス投資家である機関投資家の多くは、ポートフォリオ内にある企業を詳細にモニタリングするとは限らない。このような状況の下、2014年には日本版スチュワードシップコードが導入され、機関投資家による責任投資に関する行動規範が規定された。さらに2017年には同コードが改定され、機関投資家には議決権行使の公表が求められることとなった。このような一連のソフトローの導入は、機関投資家による投資先企業に対するモニタリングの必要性を喚起し、彼らのエンゲージメント活動が活性化する契機となった。その後、機関投資家のエンゲージメント活動は、株式保有比率や時価総額の大きな企業、買収防衛策を導入している企業、あるいは高い現金保有比率の企業等に対して実行されるという形で、一定のモニタリング機能が果たされてきた。しかしながら、上述のようなエンゲージメント活動とは、少し見方を変えるならば、投資先企業の持続可能な成長を促すというよりも、投資リターン拡大のための機会主義的行動の表出と評することも可能である。これに対し本研究では、機関投資家によるエンゲージメント活動が、このような機会主義的動機によることなく、投資先企業の持続的成長に資する建設的な視点から実行される条件を示すとともに、エンゲージメントに関する重要な財務指標である残余利益（エクイティスプレッド）が有するリアルオプション価値に注目することにより、経営者と機関投資家の双方にとって中立的な視点からのエンゲージメント評価の方法を提示する。