基于价值创造的企业内部资本市场运行机理及经济后果研究

During transition period, owing to the development of external capital lags the economic, internal capital markets(ICM) have play an important role in the capital operating within firms. However, the existing literatures only explore the micro consequence of ICM from the agent conflict perspective, few attentions to the value creation logic and macro consequence of ICM. As considering the formation of ICM and its system analysis framework, it is important to answer this question, as which is the key point to understanding the theory of ICM. In order to explore the value creation logic of ICM, we use the hand -collected data of ICM operation between 2007 and 2016 to analysis it .Using the unique dataset, we explore the motivation of using ICM under macro-micro framework, the mechanism of internal capital allocation and the affect on the macro financial resource allocation. Furthermore, exploring the value creation mechanism of ICM would give theoretical guide for the internal capital allocation. As the economic transformation and upgrading is under the critical stage, we should make full use of the value creating affect, which would improve the quantity of capital operating in China, then optimize the structure and improve the efficiency of capital allocating.

经济转型时期，在外部资本市场发展相对滞后的背景下，企业内部资本市场在促进资本运营方面发挥了重要作用。然而，既有研究主要是从代理冲突视角考察内部资本市场行为的微观经济后果，较少考虑内部资本市场的价值创造逻辑及其宏观层面的经济后果。基于内部资本市场产生的根源和整体理论分析框架，对内部资本市场价值创造机理的考察是理解内部资本市场理论体系的关键。因此，为了系统阐述内部资本市场的价值创造内在机理，在既有研究的基础上，本课题利用手工收集的2007-2016年企业集团内部资本市场运行数据，从价值创造视角切入，运用实证分析与案例研究方式考察（1）基于宏微观分析框架的企业集团内部资本市场使用动因；（2）内部资本的配置机理；（3）内部资本市场使用对宏观金融资源配置的影响。在当前经济结构转型升级的关键时期，充分发挥内部资本市场的价值创造效应，有助于提高我国的资本运营水平，优化资源配置结构和提升资本配置效率。

在新兴市场经济体中，由于外部金融市场的发展相对滞后，制约了企业的资金获取，从而使企业面临融资约束。内部资本市场在缓解企业资金约束和优化资源配置方面起到了相应的促进作用，从而改进资本配置效率。然而，现有研究对内部资本市场的研究，主要集中在资本配置效率层面，鲜有研究对内部资本市场的运行机理展开研究。进一步地，从研究的价值判断上，既有研究主要从内部资本市场的负面后果展开，主要从利益输送、资产置换、盈余操纵等维度来分析。相对来说，较少有研究从积极的价值创造的层面展开，探索内部资本市场在企业价值创造中所发挥的积极作用和逻辑机理。. 有鉴于此，本课题基于手工收集的2007-2020年中国企业集团内部资本市场运行数据，从内部资本市场的使用动因、集团内部资本配置逻辑机理、内部资本市场的经济后果三个层面展开内部资本市场的价值创造机理研究。研究发现：内部资本市场具有显著的价值创造功能，对于提升企业资本配置效率和公司价值具有显著的促进效应。内部资本市场的价值创造效应，主要是通过强化资金的统一监督调配，缓解代理冲突，降低非效率投资，优化资本配置方向，从而提升全要素生产率。在集团内部资本配置机制上，集团内部资本配置与企业面临的资源禀赋密切相关。国有企业所享有的资源禀赋更强，因此内部资本配置呈现出明显的“内部社会主义”。与此不同，民营企业相对面临的融资约束较强，在集团内部资本配置上更倾向于采用市场化的配置机制。经济后果层面，研究发现内部资本市场能够提升产业链的全要素生产率，有助于增强企业的风险承担动机，有益于员工薪酬水平提高。这些研究结论，揭示了企业集团内部资本市场的运行逻辑。基于价值创造的企业集团内部资本市场运行机理研究，将会促进企业集团的资本运行体系研究，从而拓展内部资本市场的理论框架结构。开展价值创造导向的内部资本市场研究，也将为新兴市场经济体中企业的健康可持续发展提供科学的理论支撑。

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