卖空机制对企业投资行为的作用机理与效果研究——基于“脱虚向实” 的视角

This project is based on the phenomenon of the capital flowing from real to virtual in China economic development. We investigate the impact of short selling mechanism on the enterprise investment behavior from the micro level. Relevant conclusions are of great significance to guide the enterprise's investment flowing from real to virtual as well as revitalize the real economy. The main contents are.as follows: ①Based on how to make the capital flow from virtual to real, the enterprise investment could be divided into financial investment and entity investment. This project analyses the evolution trends of the two types of investment and quantitatively evaluates the severity of the "capital flowing from real to virtual". ②This project investigates the impact of the short selling mechanism on the pricing efficiency in the stock market. In order to clarify how the short selling mechanism influencing the company investment behavior, we also analyze the governance effects and pressure effects formed by the short selling mechanism on the underlying companies. ③Combined with the refinancing system and the margin system adjustment, this project investigates the long-term and short-term impact of the short selling mechanism. Also, this project investigates the short selling mechanism adjustment on the financial investment as well as the entity investment. ④This project identifies the impact of the corporate heterogeneity on the regulatory role of the above relationships, such as the investment opportunity, financing ability and the internal governance level.

本项目基于当前我国经济发展面临的“脱实向虚”现实问题，从微观层面研究引入卖空机制对企业投资行为的影响机理并检验其作用效果，相关结论对引导企业投资“脱虚向实”、振兴实体经济具有重要意义。主要研究内容如下：①从“脱虚向实”的视角将企业投资划分为金融化投资和实体化投资，分析两类投资的演变趋势与规律，量化评价企业投资“脱实向虚”的严重程度；②研究证券市场引入卖空机制对股票定价效率的影响机理，进而分析卖空机制对标的公司形成的治理效应和压力效应，明晰卖空机制影响上市公司投资行为的作用路径；③综合考察卖空机制对企业投资行为的长短期影响，并结合转融通制度以及保证金制度的调整，检验卖空机制引入及其机制调整对企业金融化投资和实体化投资的作用效果；④识别投资机会、融资能力和内部治理水平等企业异质性特征对上述关系的调节作用。

本项目以促进实体企业“脱虚向实”为出发点，以我国非金融类上市公司为研究对象，分析并检验企业金融化的经济后果以及卖空交易、股权激励等内外部治理机制对企业“脱虚向实”的影响，最终在以下方面取得了具有创新性的研究发现。 . 第一，通过从资产和利润两个维度衡量企业“脱实向虚”的程度发现，当前我国上市公司明显呈现“脱实向虚”现象，且这一问题不仅导致了对实体经济的“挤出”效应，同时从利益相关者的角度来看也会产生负面影响。一方面，企业金融化增加了经营风险，导致债权人会要求更高的风险溢价，从而债务融资成本上升；另一方面，企业金融化产生的财务风险以及对资源的挤占还会对企业间的商业信用融资产生负面影响。. 第二，通过研究卖空机制对企业微观行为的影响，发现卖空机制通过改变市场交易模式影响市场参与者行为，从中起到价格发现功能，发挥信息效应；信息效应进一步溢出，对投资者交易对象的上市公司产生影响，发挥治理效应。这种治理效应不仅可以对传统的管理层自利行为产生影响，还能够对较为隐蔽的新型盈余管理手段——分类转移盈余管理产生抑制效果。此外，卖空机制的治理效应也能够抑制企业的杠杆操纵行为。. 第三，通过内外部治理机制探索促进企业“脱虚向实”的措施和手段发现，虽然卖空机制能够对上市公司发挥外部治理效应，但在“脱实向虚”问题上并没有产生显著效果，且总体上看融资融券提高了企业金融化程度，这主要是由于占主导地位的融资机制显著提升了企业金融化水平。从内部治理机制来看，股权激励能够促进企业“脱虚向实”，且当公司采用股票期权激励方式、激励有效期较长、业绩考核指标相对宽松的激励方案时，这种治理效果更加显著。. 第四，通过拓展性研究探讨新冠肺炎疫情冲击下企业金融资产配置的经济后果，发现疫情冲击降低了企业创新的持续性，而企业金融资产配置能够发挥“蓄水池”效应，缓解疫情冲击带来的负面影响，结论对于企业正确认识和合理配置金融资产具有借鉴价值。

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